對歐洲證券和市場管理局對交易所買賣基金的審查的回應突出了意料之外的系統性風險

業界對歐洲證券和市場管理局(ESMA)對交易所交易基金(ETF)進行審查的回應強調了意料之外的系統性風險。在7月份旨在審查UCITS指令對ETF的處理的咨詢文件中，監管機構對人們認為缺乏透明度以及與快速增長的ETF市場相關的風險表示擔憂。

ESMA認為應該改善透明度和向投資者的披露的領域包括更好地識別ETF，ETF如何跟蹤指數，ETF制造商的證券借貸活動以及從被動ETF更加清晰地劃分主動管理和杠桿ETF的范圍。

自從本月初瑞銀在瑞銀的Delta One ETF交易平臺上流氓交易員涉嫌進行23億英鎊欺詐活動以來，ETF一直備受關注。

歐洲的宏觀審慎監督機構歐洲系統風險委員會(ESRB)對高頻交易(HFT)中使用ETF以及二級市場上產生的流動性問題表示保留。

ESRB說：“二級市場上ETF的流動性提供和價格形成過程特別依賴于(通常是算法和高頻交易者)實施流動性提供和套利策略。” “在ETF向投資者提供“按需”流動性的背景以及對HFT影響的質疑的背景下，投資者對評估真實可用流動性和相關流動性成本的能力表示擔憂。”

ESRB特別擔心追蹤新興市場和大宗商品等非流動資產市場的ETF的潛在風險。

ESRB說：“它們也可能由于特定的ETF功能而發生，例如杠桿和反向ETF頭寸的重新平衡。” “因此，ETF可能特別容易受到流動性沖擊的影響，并且由于股票和基金的混合性質，尤其可能在市場，細分市場和資產市場之間傳遞這種沖擊。”

但是，倫敦證券交易所(LSE)指出，每個歐洲市場的流動性問題都不盡相同，這暗示倫敦可以通過使用官方做市商來支持上市ETF作為基準。該交易所表示：“履行做市商義務對于提供流動，透明和有序的二級市場至關重要。”該交易所補充說，它根據這些義務監控做市商績效，以確保其在適用的最高價范圍內持續顯示雙向價格。整個交易日的點差和最小報價量。

“在特定的市場環境中，做市商可以免除其義務的履行。在這種情況下，以及在ETF退市的情況下，應確保投資者有權要求直接從UCITS ETF贖回其單位，” LSE說。“還應注意，對于ETF，流動性不僅限于屏幕上注冊的莊家提供的流動性，因為與其他交易所內工具(例如標準股)一樣，存在大量賬外以及賬面流動性。”

倫敦證交所(LSE)補充說，與沒有連續盤內定價的其他基金相比，ETF提供了更高水平的屏幕流動性和透明度。

ESMA本身就突出表明了人們對主動和被動ETF之間區別不足的擔憂。它說，雖然大多數UCITS ETF旨在復制指數的表現并進行被動管理，但主動管理的UCITS ETF通常旨在超越指數或基準。

積極管理的UCITS ETF使用ETF的標準結構，但管理人有權根據既定的投資目標和政策，對投資組合的構成進行自由裁量。ESMA警告，大多數投資者并不了解指數追蹤ETF和主動管理型ETF之間的區別以及由此帶來的相關風險。

同時，ETF提供商Lyxor Asset Management表示，到目前為止，國際機構未能強調抽樣復制是潛在的風險來源。

該公司表示：“抽樣復制給投資者帶來了風險，即應該被索引的UCITS實際上僅以該指數為基準，”該公司表示。“在明顯的壓力事件中，這種復制技術將無法正常工作并產生嚴重的跟蹤錯誤。”

Lyxor認為，應警告投資者抽樣復制產生的風險，并應有一些最低跟蹤誤差要求(作為基金管理目標)，以使ETF有資格作為指數基金。

Lyxor說：“使用具有嚴重跟蹤誤差的采樣復制的ETF應該被視為“主動管理的ETF”。

獨立的交易所交易產品提供商ETF Securities呼吁ESMA打破大型銀行“垂直整合”合成ETF產品中的孤立觀念。

擁有位于都柏林注冊的UCITS超級市場ETF Exchange的ETF證券宣稱，銀行處理ETF的方式存在潛在沖突。

“(如果銀行是ETF發行人，那么他們應該為投資者的最大利益行事。ETF證券說：[但是，如果他們還充當互換交易對手方或股票借貸的接受者，他們將不可避免地尋求以銀行的最佳利益行事(不一定是投資者的利益)。”

該公司表示，垂直孤島可能導致進一步損害投資者的利益沖突，包括ETF設計階段，運營，或在清算情況下(極端情況下)。

ETF證券表示：“我們認為，ETF投資者的利益應至為重要，而在垂直整合模型中無法確保這一點。”

ESMA的一位發言人表示，看門狗目前正在整理收到的51條回復，并且可能會在“幾個月后”發布其指導文件的第二稿。